Di Mirko Fallacia
Mentre l’Unione europea prepara le vendite di obbligazioni per il suo pionieristico fondo di recupero COVID-19, la portata e la durata del programma di prestito potrebbero deludere coloro che avevano visualizzato l’accordo dello scorso anno per il debito collettivo come il momento hamiltoniano dell’Europa.
Concordato a luglio mentre la pandemia infuriava, l’accordo ha suscitato la speranza tra gli investitori che l’Europa avrebbe finalmente un bene “sicuro” grande e liquido per rivaleggiare con i Treasury statunitensi, a sua volta bruciando l’attrazione dell’euro come valuta di riserva.
In breve, alcuni predissero, avrebbe fatto per l’Europa ciò che il segretario al Tesoro Alexander Hamilton ha fatto nel 1790 per i nuovi Stati Uniti: creare un’unione fiscale.
Tanto ottimismo sembrava esagerato anche allora. Un anno dopo, mentre la Commissione europea si prepara a vendere obbligazioni per finanziare il fondo da 800 miliardi di euro, l’eccitazione è stata mitigata dai dubbi sul potenziale del fondo di diventare permanente.
Senza ciò, secondo Chris Iggo, chief investment officer per gli investimenti principali di AXA Investment Managers, l’emissione è destinata a essere “un’anomalia storica e le obbligazioni verranno semplicemente nascoste nei portafogli delle compagnie assicurative”.
“Deve essere una cosa in corso, ci deve essere una capacità di prestito centralizzata in corso … altrimenti diventa una cosa una tantum che non è molto interessante a lungo termine”, ha detto Iggo, che aiuta a gestire 869 miliardi di euro.
Allo stato attuale, il prestito del fondo di recupero terminerà nel 2026. La pila del debito si ridurrà quindi fino a quando le ultime obbligazioni non scadranno nel 2058.
Il commissario al bilancio dell’UE Johannes Hahn ha ripetuto questa settimana che le obbligazioni erano una reazione a un evento una tantum. Il fondo è stato “un forte segnale di solidarietà” in seguito alla pandemia piuttosto che un momento hamiltoniano, ha affermato.
I titoli di stato tedeschi sono lo strumento di riferimento del reddito fisso europeo, ma con 1,5 trilioni di euro, il mercato è una frazione dei 20 trilioni di dollari in circolazione nei Treasury statunitensi.
Alcuni avevano sperato che il debito del fondo di recupero costituisse la base di un programma di emissione per creare alla fine un’attività priva di rischio che, insieme ai Bund, avrebbe eventualmente rivaleggiato con i Treasury.
Il vicepresidente della Commissione europea Valdis Dombrovskis ha recentemente suggerito che un fondo di recupero di successo ha offerto la possibilità di sviluppare uno strumento permanente. Anche il partito dei Verdi tedesco, che probabilmente entrerà a far parte del prossimo governo, vuole rendere permanente il fondo. leggi di più
E l’UE ha gettato le basi, creando un ufficio del debito e una rete di banche primarie per gestire il programma e condurre le aste del debito. Circa 90 miliardi di euro in obbligazioni che ha venduto da ottobre per sostenere il suo programma di occupazione SURE, già scambiano più come titoli sovrani, godendo di una solida liquidità.
Ma è probabile che gli stati più ricchi dell’UE si opporranno a qualsiasi offerta per rendere permanente il fondo, e anche l’attuale piano di prestito ha richiesto sei mesi per approvare i parlamenti nazionali.
Un rischio più immediato sono i volumi di emissione inferiori al previsto, con le banche che prevedono solo circa 600 miliardi di euro, il 25% al di sotto dell’importo massimo.
Questo perché i governi mostrano scarso interesse a prendere prestiti dal fondo, che è istituito per concedere sovvenzioni e prestare. Tra gli Stati membri più grandi, solo l’Italia finora ha in programma di utilizzare la linea di prestito di 386 miliardi di euro, secondo Rabobank, anche se è probabile che la domanda aumenti con il tempo.
INTEGRAZIONE
E i vecchi rischi esistenziali rimangono: senza un’unione fiscale con un bilancio comune e politiche di aumento delle tasse, l’UE rimarrà un mutuatario sovranazionale, piuttosto che sovrano.
Inoltre, il fondo di recupero manca di una “garanzia solidale”, il che significa che in caso di inadempimento, ogni Stato membro sarà responsabile solo per una parte, non per l’intero debito.
Le crisi future potrebbero indurre l’UE a rabboccare il fondo, portando infine alla permanenza, ha affermato Nicola Mai, membro del comitato di portafoglio europeo presso PIMCO, uno dei più grandi gestori patrimoniali del mondo.
“Se, nel tempo, hai una garanzia solidale e una maggiore permanenza, puoi chiamarlo più strettamente un emittente di tipo sovrano”, ha detto Mai.
Fino ad allora, gli investitori chiederanno un premio sui Bund tedeschi per compensare il minimo rischio di rottura dell’euro, ostacolando ulteriormente il potenziale di asset sicuri delle obbligazioni UE.
Attualmente, l’UE paga 24 punti base in più per il debito a 10 anni rispetto alla Germania. Mike Riddell, che aiuta a gestire quasi 600 miliardi di euro presso Allianz Global Investors, vede il debito dell’UE diventare il punto di riferimento privo di rischi “solo in un ambiente in cui si ha una completa integrazione fiscale”.
“La Germania alla fine sarà il tasso privo di rischio per la zona euro per il prossimo futuro”, ha affermato.